Op donderdag 18 juni opent BE Semiconductor Industries, beter bekend als BESI, haar deuren in Amsterdam voor de jaarlijkse beleggersdag. De verwachtingen zijn hoog. Analisten van JPMorgan schroefden voorafgaand aan dit evenement hun koersdoel met maar liefst 29% op, van €266 naar €342 en herhaalde hun 'Overweight'-advies. Het aandeel noteert intussen al rond de €320 euro, een koers die een jaar geleden ( rond de €125) nog ondenkbaar leek. In de afgelopen twaalf maanden steeg BESI namelijk meer dan 155%, ruim het dubbele van de bredere markt. Bizar? In de VS en Azië hebben diverse fabrikanten van geheugenchips wel extremere stijgingen laten zien.

Toch is het verhaal achter dit Eindhovense chipbedrijf niet simpelweg een hype. Het gaat om een technologisch scharnierpunt in de halfgeleiderindustrie en BESI staat er middenin. Er is al veel over geschreven, maar AI is de nieuwe industriële revolutie van deze tijd.

Wat is de kracht van BESI?

Het bedrijf maakt apparatuur voor geavanceerde chipmontage: machines die chips op de juiste plek plaatsen, verbinden en inpakken (packaging). Het zijn precies deze stappen in het productieproces die steeds meer bepalend worden voor de prestaties van moderne chips. Tot voor kort konden chips kleiner en sneller worden gemaakt door simpelweg de transistors te verkleinen. Dat was het klassieke Moore's Law verhaal. Elke twee jaar moet het aantal transistoren op een chip verdubbelen. Geavanceerde verpakkingstechnologie was belangrijk, maar uiteindelijk een bijzaak. Nu de weg van verkleinen technisch grotendeels is bewandeld, wordt packaging de nieuwe versneller.

BESI is marktleider in één technologie die in die context centraal staat: hybrid bonding.

Bij hybrid bonding worden chips niet langer via traditionele verbindingsdraden gekoppeld, maar direct metaal-op-metaal samengevoegd. Dat levert extreem snellere verbindingen op met een fractie van het energieverbruik. Dat is weer cruciaal voor de AI-processors die de datacenters van morgen moeten aandrijven. BESI de enige partij die momenteel deze technologie op grote schaal kan leveren en uitvoeren. De vergelijking die analisten trekken is veelzeggend: zij zien parallellen met ASML in de beginjaren van EUV-lithografie. Ook die technologie was aanvankelijk een niche, werd door één speler beheerst, en groeide vervolgens uit tot de hoeksteen van de hele chipindustrie. ASML's koers-winstverhouding verdubbelde in die periode. Analisten van JPMorgan hanteren voor BESI eenzelfde waarderingsraamwerk: 39 keer de verwachte winst voor 2028.

Op de komende beleggersdag verwacht men dat BESI haar scenario's voor hybrid bonding fors omhoog bijstelt. Eerder gaf het bedrijf nog drie varianten: laag, midden en hoog voor het cumulatief te plaatsen aantal machines tot 2030. JPMorgan Nu denkt men dat BESI boven het midden scenario uitkomt en de lat hoger zal leggen. TSMC, de grootste chipfabrikant ter wereld, heeft op dit moment al 63 machines van BESI in gebruik en de uitbreiding van de volgende productielijn (AP7) zal de vraag naar verwachting meer dan verdubbelen.

Geheugen als verrassende joker

Het grootste opwaartse potentieel zit echter niet in de logische chips, maar in geheugen en met name de zogenoemde HBM-stacks (High Bandwidth Memory) die essentieel zijn voor AI-accelerators. Hier heb ik al eerder over geschreven in de Turbo’s & Trading van 17 februari dit jaar. Nvidia heeft zijn drie grootste HBM-leveranciers (SK Hynix, Samsung en Micron Technologies) gevraagd om een prototype te bouwen van een HBM4E-stack met hybrid bonding. Als die technologie doorzet, veranderen de getallen radicaal. De reden: voor geheugen zijn per chip vier tot zes keer zoveel bondingsmachines nodig als voor logica, omdat een enkele HBM-stack zestien tot twintig afzonderlijke plaatsingshandelingen vereist. Hierdoor zal het cumulatief aantal te leveren geheugensystemen tot 590 stuks vóór 2030 oplopen. Dat is 23% hoger dan de aanvankelijk gemaakte inschatting. Een aanzienlijke opwaartse bijstelling die nog niet volledig in de markt lijkt te zijn verdisconteerd.

Naast hybrid bonding bereidt BESI zich voor op een volgende generatie verbindingstechnologie: TC-Next. Dit is de opvolger van de huidige 'mass reflow'-methode en richt zich op chipverbindingen met een pitch kleiner dan 20 micrometer. We zien hier dus toch weer een race naar kleiner en kleiner. BESI heeft al laten weten dat TC-Next in de toekomst zelfs groter kan worden dan hybrid bonding. De markt wordt voor 2030 geraamd op €450 miljoen, maar ook hier verwacht men dat het bedrijf de lat hoger gaat leggen. Bovendien profiteert BESI van de explosieve vraag naar 2.5D-verpakkingstechnologie voor optische en vermogensmodules, gedreven door de opmars van agentische AI. Nieuwe serverprocessors van Nvidia (Vera) en AMD (Venice) maken gebruik van CoWoS-verpakking, waardoor de capaciteit bij chipfabrikanten en assemblagebedrijven onvoldoende is. Dit vertaalt zich in extra investeringen die BESI (en ASML) direct ten goede doen komen. Bij zware AI- en datacenter-workloads is de bottleneck vaak niet de pure rekenkracht, maar de snelheid waarmee data naar het geheugen kan worden getransporteerd. CoWoS pakt dit aan door geheugen en processors fysiek dichter bij elkaar te brengen.

De financiële prestaties onderstrepen het verhaal. Analisten verwachten dat BESI de omzet in 2026 met ruim 53% laat groeien tot €907 miljoen, oplopend tot €1,3 miljard in 2027 en €1,7 miljard in 2028. De EBIT-marge bedroeg vorig jaar nog 30,9% en voor 2028 wordt bijna 50% verwacht. De bruto marge staat al op circa 65% en zal verder stijgen naarmate de serviceomzet groeit: revisies en onderhoud van de geïnstalleerde basis van hybrid bonding-machines leveren hoge marges op en zullen naar verwachting 18 tot 20% van de totale omzet gaan uitmaken.

Risico's zijn er ook!

Het verhaal heeft ook keerzijden. De hoge waardering van meer dan 51 keer de verwachte winst voor 2027, laat weinig ruimte voor teleurstellingen. Als concurrenten erin slagen hybrid bonding-technologie te kopiëren, verdwijnt de niche-opslag. Verder zijn macro-economische risico's, zoals Amerikaanse importheffingen, niet in de schattingen verwerkt. En nieuwe technologieën kennen hun eigen adoptievertraging: de timing van grootschalige introductie is altijd onzeker.

Toch is de conclusie helder. BESI bevindt zich op het kruispunt van de twee grootste thema's in de halfgeleiderindustrie: de opmars van AI en de verschuiving naar geavanceerde chip-packaging als de nieuwe motor van prestatieverbetering. Voor beleggers die in deze structurele groei willen participeren, biedt de BESI beleggersdag van 18 juni mogelijk een nieuw ankerpunt.

Om in te spelen op een mogelijk verdere koersbeweging van bovengenoemde fondsen zijn er bij BNP Paribas Markets voor de meeste titels zowel turbo’s long als turbo’s short beschikbaar. Mocht u dit overwegen en dit past in uw portefeuille en strategie, gebruik dan bij voorkeur lage hefbomen om een eventuele vroegtijdige uitstop te voorkomen. Zie ook het educatieve YouTube kanaal van BNP Paribas Markets, waar u de diverse webinars en educatieve video’s kunt terugkijken.

Op het moment van schrijven heeft Bart Peters in privé een positie in BESI. Er kan verder sprake zijn van indirecte deelnemingen via beleggingsfondsen en/of kapitaalverzekeringen waarin voor hem belegd wordt en waar hij geen invloed op heeft op het beleggingsbeleid. Verder zijn er geen andere potentiële belangenconflicten bekend.

Bart Peters

Bronnen: Investor relations, JPMorgan, IEX en CNBC.